LA REFERENCE

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POURQUOI LES LBO SUR LES "SMALL CAPS"

ONT BESOIN DES CHASSEURS DE TETES
Par Pierre PUPIER, Président d’ADDILL- Pupier & Partners
(www.addill.com)

La montée en puissance, en Europe et en France, du rachat des sociétés par LBO (Leverage Buy Out) est évidente et effective. Plus un jour ne s’écoule sans que LES ECHOS ne relatent les acquisitions du moment. Le nombre de fonds d’investissement a considérablement augmenté en Europe et en France, et les capitaux en attente d’investissement atteignent actuellement des sommets.
Mais si les sociétés à reprendre sont légions et si les capitaux disponibles pour financer ces reprises sont colossaux, il existe encore une variable de l’équation qui résiste aux chiffres : les cadres dirigeants nécessaires pour piloter ces sociétés rachetées par les fonds d’investissement.

La situation est même épineuse pour les « small cap », cette catégorie de sociétés dont la valorisation est comprise entre 10 et 80 millions d’euros. Au départ de l’équation le processus est pourtant assez simple et parfaitement rodé. Le cédant signe un mandat de vente (en général exclusif) avec le banquier d’affaires qui dans le cas des small cap est en règle général un intermédiaire en fusion acquisition (parfois le banquier de l’entreprise). Cet intermédiaire adresse le marché et sélectionne les fonds ou les industriels susceptibles d’être intéressés par cette reprise. Le fonds intéressé fait tourner son modèle financier et vérifie si la rotation des capitaux investis sur un projet de cet ordre (le fameux TRI – taux de rentabilité interne) est ou non conforme à leurs exigences. Lorsque c’est le cas ils déclarent leur intérêt et « pitchent » pour la reprise de la société.
A cet instant se glisse l’ingrédient non modélisable qu’est l’humain et la question se pose de savoir quel homme sera capable de réaliser le business plan profitable, véritable fil rouge du projet et dont la bonne conduite est obligatoire pour que l’investissement apparaisse a posteriori, c’est-à-dire une fois la société achetée à nouveau revendue, comme un investissement justifié.

Comment dénicher l’oiseau rare dont dépend la réussite ou l’échec de l’achat effectué ?
Pour toute une partie des acquisitions la question ne se pose pas car c’est l’équipe en place qui est conservée pour diriger l’entreprise avec le nouvel actionnaire. Mais pour un nombre important de transaction il faut trouver et recruter le Directeur Général responsable de la bonne conduite du projet.
Durant très longtemps les chasseurs de têtes et les fonds d’investissement ne se sont pas rencontrés. La première raison de ce rendez-vous manqué était financière : les fonds d’investissement n’ont pas l’habitude de payer à l’avance ce qu’ils n’ont pas encore et les cabinets d’approche directe dignes de ce nom ne travaillent pas, en France, au success fee. La seconde raison était liée au service délivré par les cabinets de recrutement : les quelques fonds d’investissements qui avaient accepté de payer une mission « pour voir » ont été fortement déçus par le résultat. Car un chasseur de tête peut être très bon pour dénicher un directeur général pour la filiale européenne d’un groupe américain, et se tromper lourdement lorsqu’il doit recruter le dirigeant d’une société reprise par le biais d’un LBO.

Pourquoi ? Parce que ce ne sont pas les mêmes métiers.

Dans le premier cas il s’agit de trouver une personne qui saura être le relais efficace d’une politique mondiale décidée par des dirigeants et actionnaires américains. Si le candidat connaît l’activité, s’il possède la formation adéquate, s’il a occupé un poste similaire chez un concurrent, si ses précédentes expériences sont un succès, si les références prises à sonsujet sont positives et s’il plaît au Président européen, le recrutement a toutes les chances d’être une success story.

En un mot les critères qu’il faut savoir observer sont en règle général des critères de ressemblance et, s’il fallait grossir le trait, je dirais qu’il s’agit de regarder qui occupe presque le même poste au sein d’une entreprise presque similaire et dont le style serait presque le même que celui de son futur supérieur hiérarchique.
Tout change lorsqu’il s’agit d’un LBO. Fini les ressemblances. Elles n’existent pas : chaque LBO est unique. Et quand bien même deux LBO se ressembleraient la probabilité que le dirigeant du premier en sorte justement au moment même où l’autre commence est une probabilité négative. Le chasseur doit donc s’appuyer sur d’autres outils. L’un d’entre eux est la connaissance fine du projet. Il faut savoir entrer dans le business model de la société, étudier l’historique de l’entreprise et sa place sur son marché. Il faut comprendre l’enjeu de la reprise en cours et apprécier correctement le business plan du projet à conduire et ses difficultés. Ensuite la chasse peut commencer.

Ce type de chasse laisse plus de place à la personnalité et aux compétences du chasseur. C’est à lui de définir les critères permettant de qualifier les candidats éligibles pour le projet.
Sous l’impulsion de l’accroissement des opérations de LBO en France ce nouveau type de chasse s’est développé de manière significative et a trouvé sa place dans certains cabinets. Pour notre part nous avons développé une practice dédiée aux LBO. Car les financiers restent des financiers et les erreurs commises en voulant recruter seuls pour leurs projets de reprise a fini dans certains cas par leur coûter cher. Simultanément à force de tester des chasseurs de têtes au sein de cabinets différents ils ont trouvé quelques spécimens aptes à comprendre les enjeux de leurs activités et ces nouveaux chasseurs ont développé des compétences spécifiques leur permettant de dénicher l’oiseau rare pour chaque projet de reprise

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